前言

同样是卖货，卖白菜和卖电器，感受是不一样的。同样是赚钱，卖脑子和卖体力也是不一样的。

若是只能在工地上搬砖，才能实现每日温饱，那对将来还能有多少期待呢？

今天的年报盘点，咱们来关注一下美的集团控股的合康新能，究竟是如何实现扭亏的。就像难以拯救的科陆电子一样，美的集团为合康新能制定了一套发展规划，究竟是长远打算，还是在工地搬砖的权宜之计？

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01营收第一大贡献的光伏EPC，现在亏钱？

从绝对数字来看，合康新能年报还行，营收成倍增长，而且已经不亏钱了。

年报显示：2024年合康新能实现营业收入47.76亿元，较上年同期增长220.31%；归母净利润达1,029.61万元，成功实现扭亏为盈；经营活动现金流量净额为3.06亿元，同比大幅增长147.79%。

2024年合康新能的扣非净利润为763.7万元。虽然说不多，但这也能代表公司已经赚钱了，这看起来就像一个积极的信号。但是参考47.76亿的营业收入，合康新能的扣非净利润率，居然还不到0.16%。

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读年报，有时就是读一个感觉，只看表面数字是远远不够的，我们还需要进一步分析公司的钱是怎么赚到的。

首先，我们看一下公司的主营业务。公司在年报中对主营业务的总结是“聚焦于绿色能源解决方案、户用储能及光伏并网逆变器、高压变频器三大核心业务板块。”

逆变器和变频器容易理解，而“绿色能源解决方案”业务，听着有点不接地气，其实翻译一下，就是户用EPC、工商业EPC、美墅绿电解决方案。这一块业务也可以简单粗暴地理解为光伏EPC。

从下面的图表可以看出来，2024年合康新能业务占比发生了翻天覆地的变化。业务占比最大的就是新增业务——光伏EPC。这部分业务成绩可以用年报原文来表述，即：“报告期内，公司绿色能源解决方案业务实现收入377,828万元，同比增长524%。

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EPC，Engineering Procurement Construction，工程总承包。在光伏EPC领域，几个人的小团队就可以承揽，市场上的EPC商多如牛毛。光伏EPC是一个红海市场，毛利率自然不可能高。

合康新能的年报显示，2024年公司的EPC毛利只有9.17%，比2023年还下降了2.25%。

考虑到公司2024年扣非后总共才赚了763.7万元，光伏EPC占公司总营收的79.10%，我们可以推断：2024年合康新能承接的多数EPC项目不赚钱，只赚了吆喝。

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来自2024年年报；单位：元

光伏EPC，难道就是美的集团助力合康新能走出泥潭，为合康新能谋到的新出路吗？

只能说太意外了。这完全不符合美的集团的气质。

2020年4月，美的集团成为合康新能的控股股东。这被市场理解为，合康新能承担了美的集团绿色战略——绿电项目的统筹和落地，将在光伏、储能业务方面进行全新布局；美的集团的深度赋能体现在研发生产资源协同、渠道资源赋能等。

这好似是穷小子攀上了一个富亲戚，指望着富亲戚拉扯一把，给找能赚钱的、有前途的好营生。结果富亲戚说，来来来，你去工地搬砖吧。

02合康新能，在为谁打工？

年报中，合康新能披露了2024年新建光伏EPC项目。

从下述表格中可以发现，越秀融资业务合作项目、华融金租业务合作项目占绝对主导地位。

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来自2024年年报

他们自然也是合康新能的第一大、第二大客户，分别为合康新能贡献了销售收入的39.47%、29.84%。

合康新能的光伏EPC业务能快速发展，看起来是抱大腿终于成功了。

不能否认，合康新能可以抱上大腿，美的集团是帮了忙的。

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来自2024年年报；单位：元

合康新能两大客户中，我们可以先了解一下华融。

其是中信集团旗下的金融租赁公司——华融金租，聚焦绿色能源、能源装备、高端医疗、厂商租赁、航空航运等专业领域，致力于为实体优质客户提供专业化的金融服务。

越秀光伏，自不必多介绍，市场上素有“越秀一声吼，户用抖三抖”的说法。抱上越秀的大腿，自然不会缺少项目。

越秀年报显示：2024年，越秀在新能源业务上的营业收入同比增长超过550%，特别是在光伏业务方面，管理户用分布式光伏装机容量达到14.08GW，累计服务农户45万户，电费收入同比增长552%。毋庸置疑，越秀才是分布式光伏真正的龙头企业。

越秀跑马圈地，自然是众多企业有广泛的合作，甚至说几乎所有的、有一点儿知名度的企业，都曾宣布过和越秀的战略合作，且都是百亿级别。

合康新能只是其中一家。

越秀心甘情愿让小弟们抱大腿，欢迎小弟们抱大腿。但最后究竟是喝到了汤，还是只喝到了西北风，要看小弟们的本事了（小弟们的竞争手段），越秀并不负责。

你觉得在美的集团的帮助下，合康新能攀上越秀这样的大客户是幸还是不幸呢？在此，可以关注一下越秀的新能源业务经营质量。2024年年报显示，越秀新能源板块毛利率为52.01%。

你觉得合康新能还会有别的出路吗？

03合康新能的出路，究竟在哪里？

EPC业务规模快速扩张，可以放大营收规模，但是却很难赚钱。

那么，EPC对合康新能来说是权宜之计，还是长远打算？

公司在2024年年报中提到，“首先在户用光伏EPC领域，公司开展渠道插旗行动，梳理可展业县区，在高容量、高密度区域实现定点突破；建立新商标准化流程，组建统一扶商团队，有效缩短签约落地周期，提升存量渠道产出效率。其次在工商业光伏EPC领域，公司利用美的集团在暖通、楼宇等行业的渠道优势，发挥协同效应，面向全国招商，凭借“能闪送”产品模式，快速构建市场化能力。在美墅绿电解决方案领域，公司协同美的集团前装销售渠道，面向高端客户推出行业领先的别墅绿电解决方案，实现全国范围产品安装交付，增强市场竞争力。公司2024年光伏电站并网容量突破1.3GW。”

这些不仅表明合康已经把EPC当成了重点业务，且进行了全面布局，同时还嫁接了美的集团的资源优势。

合康新能，干EPC是动真格的了！

但是，今年年初，国家发展改革委、国家能源局联合发布了《深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展》。文件提到：按照价格市场形成、责任公平承担、区分存量增量、政策统筹协调的总体思路，深化新能源上网电价市场化改革，推动风电、太阳能发电等新能源上网电量全部进入电力市场，上网电价通过市场交易形成。

新能源全面入市，严重影响分布式光伏装机。

现在所有业主都争赶在531之前上网，市场上掀起抢装潮。这会提升分布式光伏电站相关产业链企业上半年的业绩，但是也是透支了下半年的业绩。

新能源全面入市后，分布式光伏市场恐怕会出现断崖式的萎缩。光伏EPC的市场或就不那么宽广了。

光伏EPC是美的集团为合康新能找的新出路，看起来没有什么想象力，是一份在红海挣扎的辛苦活儿，且面临被挤掉的风险。

合康新能原来的主业本是高压变频器。2024年，合康新能的高压变频器业务实现收入54,780万元，同比增长9%；毛利率达到30.30%，较上年同期提升11.37个百分点。

与光伏EPC业务相比，高压变频器毛利不错，但是增长空间受限。

对这个行业现状，合康新能的基本判断是“高压变频器的市场集中度较高，行业进入了以服务与价格为主导的高度竞争阶段”；合康新能的现状是“在国内市场竞争激烈、国际市场开拓尚需时间的当下，变频器市场增长遭遇阶段性瓶颈。”

一副竞争激烈，无可奈何的样子。

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来自2024年年报研发投入

在合康新能眼中，高压变频器已经是昨天的“牛夫人”了。

年报中提到2024年合康新能的研发费用投入3.20亿元，同比增长117.22%。研发方向主要是户用储能、光伏并网逆变器领域等；高压变频器领域只提到HC2000全新一代四象限高压变频器的推出。

而合康新能的在研项目（求结项项目）中，没有一项涉及高压变频器。难道，美的集团是在推动合康放弃这块业务吗？

2020年时，美的集团空间看中合康新能的究竟是什么呢？难道只是要找一家公司来干光伏EPC吗？还是说面对合康新能，美的集团就像面对科陆电子一样，无计可施？现在看，EPC业务恐怕只能让合康新维持个温饱，饿不死也吃不饱，没法真正实现其名字描述的——“合格的小康”。分布式光伏市场即将发生巨变，一两个月后，恐怕就是维持温饱，也成问题了。